四天前，被稱為“網(wǎng)紅第一股”、成功孵化出張大奕、蟲蟲、大金等網(wǎng)紅的電商如涵控股正式在美國納斯達(dá)克“流血”上市，開盤后即跌破發(fā)行價，當(dāng)日收盤跌幅擴(kuò)大至37.2%為每股7.85美元，市值縮水了三分之一錄得6.49億美元。盡管次日反彈，如涵控股周五收盤依然下跌1.16%，投資者的質(zhì)疑風(fēng)起云涌。

　　如涵控股董事長馮敏隨后回應(yīng)稱，老股東沒有任何拋售，這是一些對沖資金的機(jī)制，其不清楚具體下跌原因，沒法去控制和影響二級市場，唯一能做的是把業(yè)績做好，并表示公司的基本面并沒有發(fā)生任何變化，且隨著國家減稅等利好釋放，公司的業(yè)績有確定性的提升空間。

　　過去 3 年，如涵控股一直虧損。 根據(jù)招股書顯示，2017財年如涵控股的凈虧損為人民幣4010萬元，2018財年凈虧損為人民幣9000萬元（約合1310萬美元）；2019財年前三財季的凈虧損為人民幣5750萬元（約合840萬美元），上年同期凈虧損為人民幣2610萬元。截至去年12月31日的前9個月如涵控股營收增長14%至8.56億元，凈虧損擴(kuò)大120％至5750萬元。

　　王思聰評價如涵控股的話題隨后也登上微博熱搜，引發(fā)廣泛熱議。他指出，如涵控股的問題首先是虧損。根據(jù)此前如涵IPO的數(shù)據(jù)，2018年如涵公司毛利為3億元，其中履約費(fèi)用1億元，營銷費(fèi)用1.46億元，綜合管理費(fèi)用1.3億元，其他營收71萬元，總計虧損7235萬元。“收入是有的，但是錢花的也莫名其妙，特別是近1.5億的營銷費(fèi)用令人費(fèi)解，花這么多營銷費(fèi)用，那KOL的意義何在；如果停掉這個營銷費(fèi)用又會如何。”

　　第二是不可復(fù)制性，如涵控股簽約了100多個網(wǎng)紅，但對張大奕的依賴性嚴(yán)重偏高，在2017財年和2018年財年及2019財年前三個季度分別占據(jù)了收入的50.8%、52.4%和53.5%，這是非常不健康的比例。第三，如涵控股的網(wǎng)紅孵化、網(wǎng)紅電商、網(wǎng)紅營銷模式?jīng)]有驗(yàn)證成功，也沒有證明自己可以培養(yǎng)新的KOL。

　　頂著“網(wǎng)紅第一股”的光環(huán)，如涵控股在美國納斯達(dá)克上市標(biāo)志著中國網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)進(jìn)行到了資本化的新階段。但其內(nèi)部經(jīng)營狀況的硬傷，也令人們反思“網(wǎng)紅+孵化器+供應(yīng)鏈”的商業(yè)邏輯是否成立。

　　正如王思聰?shù)狞c(diǎn)評，如涵控股沒有再孵化出更多可以與張大奕匹敵的網(wǎng)紅KOL成為公司的一個“硬傷”。這與日漸激烈的市場競爭和早期網(wǎng)紅的運(yùn)氣因素有關(guān)。知名網(wǎng)紅和博主屬于“頭部經(jīng)濟(jì)”，隨著市場競爭白熱化，網(wǎng)紅紅利期逐漸消失，普通網(wǎng)紅難以獲取流量，躍升為頭部網(wǎng)紅更為困難。

　　要想進(jìn)入資本市場，中國網(wǎng)紅也必須解決內(nèi)容結(jié)構(gòu)化的問題，新消費(fèi)內(nèi)參創(chuàng)始人王靜靜在去年的FINS2018首屆千人時尚博主大會上指出，所有規(guī)模屬性的東西，例如大體量的商業(yè)機(jī)會一定需要內(nèi)容被結(jié)構(gòu)化，即便每個網(wǎng)紅被榨取到最極致的狀態(tài)，他們的時間與經(jīng)歷也非常有限，無法滿足用戶源源不斷的需求。所以現(xiàn)在網(wǎng)紅和博主行業(yè)的挑戰(zhàn)在于，怎樣把內(nèi)容結(jié)構(gòu)化和機(jī)器化。

　　與張大奕的“吾歡喜的衣櫥”相似，中國網(wǎng)紅多數(shù)只是開店，但并沒有形成鮮明的個人品牌風(fēng)格，原創(chuàng)能力薄弱，沒有建立護(hù)城河。他們大多模仿奢侈品牌流行趨勢推出產(chǎn)品，與快時尚十分相似，但是這也讓網(wǎng)紅之間的競爭門檻非常低。

　　上個月，從抖音走紅的“口紅一哥”李佳琦十秒鐘為張大奕的美妝店鋪賣掉了一萬支洗面奶，也意味著新帶貨力量的崛起。抖音、小紅書上的新一代網(wǎng)紅正在借助新的平臺紅利，風(fēng)頭蓋過了依靠微博和淘寶生態(tài)成長起來的早期網(wǎng)紅。

　　網(wǎng)紅雪梨早前在接受36氪采訪時也表示，她期待的是像奢侈品時尚業(yè)那樣，即使創(chuàng)始人退居二線，光憑留下的名字也能讓品牌延續(xù)。  “你不可能一直做紅人。”雪梨說。

　　但是選擇推出個人品牌的網(wǎng)紅或博主需要打破同質(zhì)化的網(wǎng)紅風(fēng)格，樹立鮮明的個人風(fēng)格，而這條路徑的難度也不可小覷。例如在國外市場，影響力變現(xiàn)商業(yè)化最為成功的是意大利博主Chiara Ferragni，她通過創(chuàng)立個人品牌將網(wǎng)紅的商業(yè)變現(xiàn)能力提升了一個層級。

　　Chiara Ferragni同名品牌于2013年作為鞋履品牌推出，其標(biāo)志性的眼睛圖案設(shè)計成為簽名式設(shè)計，此后產(chǎn)品逐漸擴(kuò)張到服裝和配飾，目前在全球已超過11家門店。

　　近日Chiara Ferragni宣布其將出任同名品牌首席執(zhí)行官，并繼續(xù)擔(dān)任創(chuàng)意總監(jiān)，同時她還是品牌母公司TBS Crew Srl總裁兼首席執(zhí)行官。Chiara Ferragni表示，經(jīng)過多年的擴(kuò)張，她認(rèn)為有必要更直接地參與該品牌的商業(yè)管理，市場定位、產(chǎn)品設(shè)計和分銷在品牌發(fā)展中的作用越來越關(guān)鍵。

　　2017年，Chiara Ferragni接任Riccardo Pozzoli出任其公司TBS Crew Srl（簡稱TBS Crew集團(tuán)）的總裁和首席執(zhí)行官，并對公司進(jìn)行了一輪重組，目的是使她自己處于公司各個項(xiàng)目的中心位置，Riccardo Pozzoli在Chiara Ferragni的商業(yè)化變現(xiàn)過程中曾發(fā)揮了重要作用。

　　TBS Crew集團(tuán)由三個業(yè)務(wù)組成，其一是簽約Chiara Ferragni和妹妹Valentina Ferragni的代理經(jīng)紀(jì)部門，其二是the Blonde Salad網(wǎng)站的全部運(yùn)營業(yè)務(wù)，該網(wǎng)站是由Chiara Ferragni于2009年創(chuàng)立的個人博客，現(xiàn)在Chiara Ferragni對其的定位是生活方式線上雜志和限量系列電商。其三是數(shù)字創(chuàng)意制作公司，支持姐妹二人個人博客等各媒體平臺的創(chuàng)意內(nèi)容，例如拍攝Chiara Ferragni與Tod’s的合作系列的宣傳視頻。

　　Chiara Ferragni同名品牌的收入獨(dú)立于TBS Crew集團(tuán)。據(jù)悉，Chiara Ferragni名下商品業(yè)務(wù)收入估計約為700萬美元，是2015年的三倍，比2016年的價值高出83％，大部分收入仍來自她的鞋履品牌。

　　讓如涵控股警惕的是，至今為止，TBS Crew集團(tuán)也沒有再簽約更多優(yōu)質(zhì)的博主。并且雖然Chiara Ferragni引領(lǐng)了時尚博主影響力變現(xiàn)的潮流，但是直到現(xiàn)在，仍然很少有博主做得比Chiara Ferragni更出色。

　　值得一提的是，卡戴珊家族的Kylie Jenner可被視為改寫商業(yè)規(guī)則的新星。 畢竟哪家企業(yè)贏得了下一代年輕人，就會長期獲得增長，而沒有人比Z世代自己更懂得Z世代，

　　今年3月，據(jù)《福布斯》最新統(tǒng)計，Kylie Jenner已經(jīng)正式超過Facebook創(chuàng)始人成為史上最年輕白手起家億萬富翁，正式加入10億富豪俱樂部。在過去一年中，僅其個人彩妝品牌Kylie Cosmetics的收入就增長9%至3.6億美元，《福布斯》預(yù)計Kylie Jenner的公司市值至少達(dá)9億美元，而這還未計算她此前抽走的盈利。

　　自2016年Kylie Cosmetics推出一款29美元的唇膏套裝試水美妝后，該品牌至今已售出超過6.3億美元的化妝品，其中2017年銷售額約為3.3億美元。以商品全部8折計算，福布斯對Kylie Cosmetics的估值為8億美元，公司股權(quán)為Kylie Jenner所有。

　　Kylie Jenner在Instagram上擁有1.31億粉絲，她還曾活躍于受眾群體更加年輕化的社交媒體Snapchat。這批粉絲成為Kylie Cosmetics最直接的受眾，大多數(shù)時候，他們購買美妝產(chǎn)品的原因不是美妝品牌本身，而是Kylie Jenner。

　　在流量為王的時代，掌握了流量就意味著掌握了影響力和話語權(quán)。與一個正常尋求推廣擴(kuò)張的品牌不同，Kylie Jenner個人美妝品牌幾乎不需要進(jìn)行任何專業(yè)的數(shù)字營銷努力，例如大品牌通常進(jìn)行的搜索引擎優(yōu)化和廣告投放，而她在社交媒體上所能支配的流量都是免費(fèi)的。

　　Kylie Jenner美妝生意的快速成功為市場提供了一個新的商業(yè)范本，標(biāo)志著依托社交媒體、名人效應(yīng)和Z世代心理的消費(fèi)新時代的開始。

　　但是不可忽視的是，Kylie Jenner的特殊家庭背景決定了其影響力的不可復(fù)制性�？ù魃杭易宓挠绊懥υ趲酌�家庭成員之間形成規(guī)模效應(yīng)，但并不具有規(guī)�；�孵化網(wǎng)紅的能力。

　　隨著Kylie Jenner這樣的明星名人也加入戰(zhàn)場搶占更多市場份額，流量的獲取和變現(xiàn)越來越困難。他們比真正白手起家的時尚美妝博主具有更多先天優(yōu)勢，令博主需要較多的前期資本投入來進(jìn)行原始積累。例如，當(dāng)越來越多明星開始在社交媒體上分享美妝護(hù)膚心得，普通美妝博主可能會失去部分粉絲，因?yàn)橄�費(fèi)者的注意力十分有限。

　　如果說Chiara Ferragni的商業(yè)規(guī)模和估值不及如涵控股，那么Kylie Jenner的品牌業(yè)務(wù)已經(jīng)達(dá)到可以規(guī)模化的階段，但是他們沒有也似乎無意進(jìn)入資本市場。

　　外國市場對于網(wǎng)紅電商和網(wǎng)紅品牌的路徑有著明顯的辨析。與如涵控股更為相似的是成功靠KOL戰(zhàn)略走紅的美國洛杉磯時尚電商平臺Revolve集團(tuán)。早前這家公司正在考慮IPO，去年的銷售額增幅達(dá)25%, 2017年收入錄得4億美元，凈利潤為500萬美元。Revolve在報告中將梅西百貨、Gap集團(tuán)、維秘母公司L Brands和Urban Outfitters等零售商列為競爭對手。

　　值得關(guān)注的是，Revolve與如涵控股最大的區(qū)別是，它從最開始便定位電商平臺，并非由一個頭部網(wǎng)紅開啟，并且僅僅將網(wǎng)紅博主當(dāng)做營銷手段，這與中國網(wǎng)紅電商模式在出發(fā)點(diǎn)便存在區(qū)別。

　　有分析表示，說到底，一家網(wǎng)紅電商公司的核心競爭力究竟是頭部網(wǎng)紅的個人影響力，還是電商平臺的統(tǒng)籌能力和供應(yīng)鏈實(shí)力，對于如涵控股而言依然不清晰。

　　如涵在招股書中進(jìn)行風(fēng)險提示，我們能否盈利，取決于增加粉絲數(shù)量，產(chǎn)品多元化以及優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，并表示公司可能無法做到以上任何一點(diǎn)。

　　在如涵控股的三大業(yè)務(wù)板塊中，“賣貨”的電商業(yè)務(wù)占比最大，以2018年為例，其產(chǎn)品銷售收入占總收入的88%，紅人經(jīng)紀(jì)、營銷推廣這類毛利更高的“服務(wù)類”業(yè)務(wù)遠(yuǎn)未形成規(guī)模。而其電商業(yè)務(wù)又與阿里巴巴存在強(qiáng)關(guān)聯(lián)性，產(chǎn)品生產(chǎn)也外包給工廠，業(yè)務(wù)的獨(dú)立性與穩(wěn)定性都不足以說服投資者。

　　更重要的是，頭部網(wǎng)紅的出現(xiàn)具有極大的機(jī)會性，幾乎難以依靠孵化出現(xiàn)，而小眾網(wǎng)紅的孵化又伴隨著巨大的營銷成本，與其所帶來的回報相抵消。因此，乍看之下符合邏輯的“網(wǎng)紅+孵化器+供應(yīng)鏈”的商業(yè)模式，實(shí)際上存在許多漏洞。

　　因?yàn)榭腿合嗨�，網(wǎng)紅的選款品味經(jīng)常驚人的相似。令人深思的是，網(wǎng)紅或許本就是一個無法規(guī)模化的生意，要讓影響力持續(xù)下去，要讓巔峰時期的流量變現(xiàn)，既然不能依仗他者，那么最明顯的出路就是建立自己的個人品牌。張大奕代表的網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)就是這一路徑的典型代表。但即便對于最成功的時尚博主和網(wǎng)絡(luò)紅人，現(xiàn)在的流量變現(xiàn)已遠(yuǎn)沒有想象中那么簡單了。

　　4年前，張大奕可以橫掃一切，微博粉絲不到30萬，借助流量紅利現(xiàn)在足足飆升了36倍至1100萬，下一個4年呢？這或許是如涵控股自己也知道的答案。